⽬录
第⼀部分项⽬简介 (3)1.1项⽬⽬标概述 (3)1.2 项⽬分析⽅法 (3)
第⼆部分⾏业分析和长安汽车 (3)2.1中国汽车⾏业分析 (3)2.2长安汽车⾏业地位 (4)第三部分财务分析 (6)
3.1 绩效分析（Performance） (6)3.2 效率分析（Efficiency） (7)3.3 风险分析（Risk） (7)3.4 流动性分析（Liquidity） (7)3.5 同⾏业财务⽐较分析 (8)第四部分估值和预测 (9)4.1关键参数选取 (9)4.2 现⾦流预测 (9)4.3 资⾦成本 (11)
4.4 净现值和每股实际价值 (11)第五部分结论和建议 (12)第六部分附录 (12)第⼀部分项⽬简介1.1项⽬⽬标概述
该项⽬⽬标旨在站在基⾦经理⾓度根据相关数据运⽤财务报表分析技术以及Excel⾦融建模技能做出买进还是卖出⽬标公司股票的投资决策。1.2 项⽬分析⽅法
选取FCFE股权⾃由现⾦流模型（Free Cash Flow to Equity），FCFE模型的来源是现⾦流贴现定价模型，⽽现⾦流贴现定价模型是基于：资产的内在价值是持有资产⼈在未来时期接受的现⾦流所决定的。内在价值等于未来各期现⾦流的贴现值累计之和。
即：内在价值（Intrinsic Value）=其中——未来各期现⾦流K——资本回报率/贴现率第⼆部分⾏业分析和长安汽车2.1中国汽车⾏业分析
汽车产业作为我国经济的⽀柱产业，能够带动消费的换代和升级，未来⼏年仍将得到较快发展。在2012年5%的增长⽔平基础上，2013年我国汽车销售增长率达到13%，预计⾏业利润总额同⽐将增长18%以上；⽽2014年、2015年中国汽车⼯业将会迎来⼜⼀个年均超过20%增长的两年“黄⾦时间”，届时，中国汽车⼯业将达到顶峰，销售量会达到3500万辆左右。
数据显⽰，2012年，我国汽车累计销量1930.64万辆，同⽐增长4.33%，⽐上年同期提⾼了1.9个百分点。其中乘⽤车销售1549.52万辆，同⽐增长7.07%；商⽤车销量381.12万辆，同⽐下降5.49%。2013年，预计乘⽤车将保持平稳增长，商⽤车将恢复性增长。
2.2长安汽车⾏业地位
2012年，长安汽车及下属合营企业、联营企业累计完成产销174.1万辆和175.6万辆，同⽐分别增长2.55%和3.32%。其中⾃主品牌轿车销售23.1万辆，同⽐增长12.87%。在中国汽车市场，公司取得了约9.1%的市场份额，⽐上年下降0.09个百分点，销量继续居于中国汽车业前4位。本年，公司⾃主品牌业务转型升级初见成效，是⾃主创新产品最多的⼀年。先后推出欧诺、逸动、悦翔V3、悦翔V5、CS35等新品，产品结构不断优化，⽑利率稳步提升，产品盈利能⼒进⼀步增强。合资企业长安福特发展强劲，福克斯系列“双车”战略效果显现，利润贡献能⼒⼤幅提升。2.2.1市场占有率约为11.6%
26.5% 18.3%15.7%11.6%10.0%
4.2% 3.8% 3.7% 3.3%2.9%
上汽 东风 ⼀汽长安
2.2.2公司规模远⾼于⾏业均值，但低于上汽、长城与威孚⾼科
2.2.3成长性⽐较：每股收益增长率和营业收⼊增长率远⾼于⾏业均值。
2.2.4市场表现：累计涨跌幅⾼于汽车⾏业均值，波动较⼤
2.2.5估值⽐较：市盈率⾼于⾏业均值，市净率低于⾏业均值
2.2.6杜邦分析：ROE和净利率均低于⾏业均值
表1. 长安汽车竞争态势矩阵分析
第三部分财务分析
3.1 绩效分析（Performance）
图3.1 盈利能⼒⽐率（Profitability Ratios）
2012年长安汽车⽑利率GPM为15.83%，相对于2011年有所上升，与2010年的15.40%基本持平。其他指标如OPM、NPM、ROA和ROE相对于2011年均有所提⾼，但还是低于2010年各指标。盈利能⼒的短期提⾼主要源于公司不断推进管理创新，产品结构不断优化，持续进⾏成本控制；⾃主研发能⼒的不断增强，提升了⾃主品牌价值和销量。通过SWOT分析可以得知，虽然公司因为并购之后资源有效整合效果不理想从⽽导致微车的销量⼤幅下滑，但是⾃主品牌的乘⽤车销售增量弥补了其销售收⼊的减少，从⽽提升了公司的整体盈利能⼒。3.2 效率分析（Efficiency）
图3.2 经营能⼒⽐率（Activity Ratios）
2012年长安汽车的应收账款周转天数为5.43天，相对于2011年均有所改善，但还是没有超越2010年的良好情。应付账款天数为109.34，好于2010和2011年；存货周转天数为4.90天，连续三年降低，说明存货周转速度加快。这主要是由于长安汽车的国企背景使得公司在资⾦周转⽅⾯受到国家很多政策的重点扶持，⽽且作为⾃主品牌的领导企业，也成为国家政策倾向的对象。但企业内部存在的营销和宣传机制不协调的问题，在⼀定程度上对应收账款产⽣了负⾯影响，使得2012年度的ACP仍未彻底翻⾝。
3.3 风险分析（Risk）
图3.3 财务杠杆⽐率（Financial Leverage Ratios）
2012年长安汽车的资产负债率达到66.63%，为近五年最⾼，这主要由于公司发⾏公司债19.8亿元及银⾏贷款余额增加12.6亿元所致。利息备付率上升为98.88%，接近1，说明企业勉强可以⽀付利息。权益乘数FLM持续上升⾄3.00，说明投资者占总资产的⽐例减少，负债⽐例增加，同样源于公司长期借款和应付债券的增加。3.4 流动性分析（Liquidity）图3.4流动性指标（Liquidity）
2012年长安汽车流动⽐率和速动⽐率分别为0.78和0.58，与2011年基本持平，但仍低于2010年的0.87和0.73。⾸先，由于其他⾮流动资产新增9.23亿元，源于⽀付中国长安⽤以购买其持有的长安标致雪铁龙汽车有限公司50%股权及购买鱼嘴汽车城永
久整车分拨中⼼建设⽤地的预付款项。其次，由于固定资产占⽐增加，源于重庆鱼嘴发动机项⽬以及北京乘⽤车项⽬等完⼯投⼊使⽤，从⽽使得企业的流动性指标未有较⼤改善。3.5 同⾏业财务⽐较分析3.5.1主要⾏业对⼿识别（1）上汽集团
上汽集团与长安汽车同属于中国四⼤车企，但在公司规模，公司盈利能⼒等⽅⾯都要优于长安，⽽长安在微型车领域有⾃⼰的市场，同时，在价格⽅⾯也有⼀定的优势。（2）长城汽车
长城汽车与长安汽车同属于中国的⾃有品牌，市场占有率⽅⾯长安汽车要优于长城汽车，⽽长城汽车在⽪卡和经济型SUV领域拥有⼤范围的市场，两个品牌在价格⽅⾯都属于经济型。3.5.2同⾏业财务⽐较分析
表3.5.竞争对⼿财务⽐较分析（2012/12/31）
（以上数据来源于：东⽅财富⽹）竞争对⼿具体财务分析如下：
（1）相较于上汽以及长城汽车，长安汽车存货周转天数相对较长，流动⽐率相对较⼩，说明长安汽车存货周转出现问题，导致库存积压从⽽影响公司流动资⾦的运转。
（2）相较于上汽以及长城汽车，长安汽车有较低的ROE以及较⾼的市盈率，说明所有者投资的获利能⼒还有待增强。⽽基本每股收益的增长率，长安汽车和长城汽车都要优于上汽集团，说明长安汽车有很⼤的增长潜⼒。
（3）资产负债⽅⾯，长安汽车的负债较⾼，偿债风险相对上汽和长城汽车更⼤，⽽从另⼀个⾓度，⾼负债率使公司拥有较⾼的财务杠杠，达到⼀定的避税效果。
综上所述，长安汽车在增长⽅⾯有很⼤的潜⼒，然⽽财务状况同竞争对⼿相⽐却不尽如⼈意，应当进⾏更多的改进。第四部分估值和预测
——估值⽅法：股权⾃由现⾦流量估值模型（FCFE）4.1关键参数选取
—⽆风险收益率取⼀年期国债利率—⾏业风险报酬率参考中汽协数据—债务资⾦成本取银⾏长期借款利率
—税率长安汽车享受15%和25%的所得税税率，25%税率递增，取中间值20%4.2 现⾦流预测4.2.1 销售额初步预测
由2008-2012年的销售量采⽤趋势分析法预测2013-2017年现⾦流量。采⽤三元回归⽅程，拟合度r=0.9214，符合假设⽔平。趋势函数为(x：年份 y：销售额；单位：百万元)：
预测销售量：
4.2.2 预测调整
根据PERL分析，对影响净利润率的每⼀个敏感项⽬进⾏调整。
⾸先，对营业收⼊的影响。1.1⾃主研发是长安汽车的主打优势，今年主推车型均为⾃主研发品牌，所以对销售收⼊有较⼤影响。1.2政府采购是长安汽车主要销售渠道之⼀，由于国企背景，与政府关系较好，所以调增销售收⼊。1.3和1.4 长安汽车主要业务为微车和轿车，即乘⽤车，得益于乘⽤车良好的市场预期，调增销售收⼊。2.1长安汽车在最近⼏年的兼并收购中，未能实现强强联合还处于整合阶段，所以先调减后慢慢调增。2.2和2.3汽车限购政策。由于长安汽车关注中低端市场，车型多为⼩排量车，限购政策影响有限。3.1长安汽车积极拓展国际业务，巴西⼯⼚将于2015年建成，调增销售收⼊。
其次，对经营成本的影响。1.1原材料价格上涨，调减销售收⼊。2.1长安汽车市场营销能⼒较弱，品牌知名度有待加强，正逐步加⼤对营销的投⼊。
再次，管理费⽤的影响。2.1今年推出较多新产品。2.2增加了研发投⼊。2.3开拓国际市场需要加⼤投⼊。最后，税费的影响。长安汽车处于转型中，有越来越多产品不再享受优惠税率。4.2.3调整后现⾦流
净利润率按调整后⽐例计算。折旧、摊销费参照2012年⽐例计算。计算结果如下：
4.3 资⾦成本4.3.1β系数确认见EXCEL附件。
4.3.2 CAPM&WACC
CAPM=Rm+β（Rf-Rm）=3.85%+1.48*（8.1%-3.85%）=10.14%WACC=6.55%×66.63%×（1-20%）+10.14%×（1-66.63%）=6.87%
4.4 净现值和每股实际价值
每股实际价值⼤于股价，所以建议买⼊。第五部分结论和建议
通过对汽车⾏业的整体分析，以及对长安汽车公司的SWOT分析和财务分析，从⽽进⾏了PERL整合匹配分析，发现了长安汽车的发展现状和问题：即财务⽣存能⼒相对较弱，但是具有很强的发展潜⼒。
通过建⽴FEFE模型，基于长安汽车近五年的销售收⼊（2008-2012），根据前⼀阶段对长安汽车的SWOT分析调整依次净利润率，从⽽预测出未来五年的现⾦流量（2013-2017），以及对应的资⾦综合成本WACC。之后以该资⾦成本为基本收益率，计算出净现值，则该净现值即为股票的实际价值，为13.43元/股。
长安汽车的现股价为10.9元/股，低于实际价值13.43元/股，股价略被低估，建议买进（buy）。第六部分附录
附录⼀、财务分析表长安汽车\\EXCEL建模⽂件\\财务分析、估值和预测.xlsx
附录⼆、现⾦流量预测表长安汽车\\EXCEL建模⽂件\\财务分析、估值和预测.xlsx附录三、资⾦成本计算表长安汽车\\EXCEL建模⽂件\\财务分析、估值和预测.xlsx
附录四、净现值及每股实际价值计算表长安汽车\\EXCEL建模⽂件\\财务分析、估值和预测.xlsx附录五、Beta系数计算表长安汽车\\EXCEL建模⽂件\\财务分析、估值和预测.xlsx附录六、长安汽车SWOT分析表长安汽车\\SWOT\\swot.docx附录七、长安汽车年度财务报告长安汽车\\年度财务报告
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